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25.05.2022:
DPAM | "INTERNALISIERUNG VON EXTERNALITÄTEN"
Köln, den 25.05.2022 (Investmentfonds.de) -
Peter De Coensel, CEO DPAM
"INTERNALISIERUNG VON EXTERNALITÄTEN"
Die Überschrift dieses Artikels sollte Sie nicht verunsichern.
Ich werde ihn ausführlich erörtern, und damit Sie sich nicht
vertun, sollte die Überschrift nuanciert verstanden werden.
Im Wesentlichen möchte ich vermitteln, dass die schmerzhafte
Anpassung an den globalen Anleihe- und Aktienmärkten in den
letzten fünf Monaten durch eine deutliche Anpassung der
makroökonomischen Politik ausgelöst wurde. In Zukunft wird
jede Anpassung (nach oben oder unten) jedoch eher von der
Fähigkeit und dem Erfolg seitens der Regierungen und
Unternehmen abhängen, die negativen externen Effekte zu ihrem
und zum Nutzen der Gesellschaft zu internalisieren. Obwohl die
Internalisierung von Externalitäten ein langwieriger Prozess
ist, befinden wir uns derzeit an diesem Wendepunkt. Der Erfolg
eines Portfolios wird durch eine angemessene Bottom-up-Analyse
der Investitionsinstrumente von Staaten und Unternehmen bestimmt,
die die Spreu vom Weizen trennt.
Die Suche nach Top-down-Lösungen für die negativen externen
Effekte der Pandemie stand im Vordergrund. In den vergangenen
zwei Jahren haben wir uns vor allem damit beschäftigt, die
negativen makroökonomischen Folgen und Auswirkungen der Pandemie,
wie Versorgungsunterbrechungen, Inflation und Schuldenaufbau, in
einen Kontext zu bringen, zu steuern und zu kontrollieren. Bei
diesen Top-down-Bewertungen wurden die Wirksamkeit oder die
Gefahren von geld- und finanzpolitischen Impulsen, Entscheidungen
und Praktiken modelliert. Die Unsicherheit über das Ausmaß der
Intervention, d. h. darüber, wie die makroökonomische Politik
verwaltet, beibehalten oder reduziert werden sollte, prägte die
Volatilität der Finanzmärkte. Der Grad der Unsicherheit ist auch
heute noch auf die anhaltenden externen Effekte zurückzuführen.
Der geldpolitische und makroprudenzielle Rahmen, der das Risiko
des Fortbestehens negativer externer Effekte begrenzen soll,
gewinnt jedoch an Klarheit. Es ist an der Zeit, dass Regierungen,
Unternehmen und Haushalte beginnen, die (negativen) externen
Effekte zu internalisieren.
Externe Effekte in der Volkswirtschaftslehre beziehen sich auf
Kosten oder Nutzen, die einem Dritten entstehen oder zugutekommen.
Die dritte Partei hat jedoch keine Kontrolle über die Entstehung
der privaten oder gesellschaftlichen Kosten oder Vorteile. Eine
Externalität kann positiv oder negativ sein und wird meist im
Zusammenhang mit der Produktion oder dem Verbrauch einer Ware
oder Dienstleistung verstanden. Darüber hinaus hat die COVID
19-Pandemie gezeigt, dass auch die über die Auswirkungen von
Markttransaktionen hinausgehenden Nebenwirkungen berücksichtigt
werden sollten. Diese reichen vom Verhalten politischer und
wirtschaftlicher Entscheidungsträger bis hin zum Verhalten der
Verbraucher, die sich für eine erfolgreiche Internalisierung der
externen Effekte entscheiden, im Gegensatz zu denjenigen, die die
negativen externen Effekte weiterhin vernachlässigen. Eine kurze
positive externe Auswirkung der Pandemie war ein vorübergehender
Rückgang der Treibhausgasemissionen im Jahr 2020.
Internalisierung bedeutet, dass Regierungen, Unternehmen und
Verbraucher Verantwortung übernehmen und ihre Politik, ihre
Unternehmen oder ihre Haushalte so führen, dass negative externe
Effekte reduziert, beherrschbar und von innen heraus kontrollierbar
werden. Gewinner von Rückständigen oder gar Verlierern zu
unterscheiden, wird das Gebot der Stunde sein. Das Spiel ist in
dem Moment gewonnen, in dem qualitativ hochwertige Grundlagen-
forschung Erfolgskriterien wie solide Geschäftspraktiken, Modelle
und echte Widerstandsfähigkeit bei der Erzielung von Spitzen-
ergebnissen bei gleichzeitiger Kostenkontrolle offenlegt.
In den letzten Monaten hat sich gezeigt, dass bestimmte
Regierungspolitiken Schwierigkeiten haben, pandemiebedingte externe
Effekte erfolgreich zu internalisieren. Man denke nur an den
Beinahe-Zahlungsausfall in Sri Lanka, wo der Vertrauensverlust der
Bevölkerung in ihre Regierung das Land im Kern destabilisiert.
Die Auswirkungen der Energie- und Nahrungsmittelinflation verstärken
die Ungleichheit in vielen Gesellschaften und könnten zu mehr
sozialen Unruhen führen (siehe soziale Kosten). Der Krieg zwischen
der Ukraine und Russland behindert die Versorgung mit Weizen und Öl
in den Schwellenländern und in den Industrieländern, was hohe
negative externe Effekte hat. Länder, die ihre Lieferketten
erfolgreich umleiten oder auf andere Grundnahrungsmittel umstellen
können, werden ihre Widerstandsfähigkeit erhöhen. Länder, denen es
an politischem Scharfsinn und verantwortungsvoller Führung mangelt,
werden fragil werden und ihre Finanzierungskosten steigen lassen
müssen. Es ist mit einer breiteren Streuung der Kreditspreads für
Staatsanleihen in den Schwellenländern und in den Staatsanleihe-
märkten der entwickelten Märkte zu rechnen.
Bei Unternehmen wird zunehmend darauf geachtet, dass Firmen, die
bei der Internalisierung von externen Effekten versagen oder
schlechte Entscheidungen treffen, entlarvt werden. Über alle
Sektoren hinweg werden wir eine größere Bewertungsstreuung zwischen
den Unternehmen beobachten. Man sollte damit beginnen, die Fähigkeit
von Unternehmen abzuwägen, Strategien zu entwickeln und einzuführen,
die das Risiko einer "Klimaflation", "Fossilflation" und
"Greenflation" verringern. Die Pandemie war in der Tat ein
Katalysator, der die Inflation auf die gesamte Gesellschaft
abgewälzt hat. Die russische Invasion ist der Zünder, der die
Energie- und Nahrungsmittelinflation noch weiter anheizen könnte.
Da das Szenario eines anhaltenden Margendrucks in allen Branchen
offensichtlich wird, ist Wachsamkeit geboten. Die jüngste
Gewinnsaison hat die ersten Opfer zutage gefördert. Der steile
Bewertungsrückgang bei den breit gestreuten Aktien von Target
und Walmart ist eine Warnung. Diese Ereignisse auf einen zu
optimistischen Lageraufbau in Erwartung eines starken Nachhol-
bedarfs zu schieben, ist eine schlechte Ausrede, um den Margendruck
zu erklären.
Isabel Schnabel, Mitglied des Direktoriums der EZB, hielt am
22. März eine wegweisende Rede mit dem Titel "Ein neues Zeitalter
der Energieinflation: Klimaflation, Fossilflation und Greenflation".
Sie beschreibt den kombinierten Angebots- und Handelsbedingungenschock,
den die Klimaflation durch verstärkte Auswirkungen auf die
Wirtschaftstätigkeit und die Preise durch Dürren und extreme
Wetterbedingungen verursacht. Die fossile Inflation ist aufgrund
des oligopolistischen Charakters des Marktes anhaltend. Die Abkehr
von der immer noch sehr starken Abhängigkeit von Erdöl- und Erdgas-
produkten könnte einen hohen Preis haben. Die grüne Inflation wird
durch den grundlegenden Bedarf an Metallen und Mineralien für die
Erzeugung erneuerbarer Energien (Offshore-Windparks erfordern
siebenmal mehr Kupfer als der Bau von Gaskraftwerken) oder für
Elektrofahrzeuge vorangetrieben, wodurch die Versorgung mit Lithium
und Kobalt unter Druck gerät.
Eine höhere Investitionsintensität muss durch die staatliche
Finanzpolitik aufgefangen werden. Die EU wird Spielraum geben, die
USA werden ihn sich nehmen. In dem Moment, in dem die Regierungen
den Unternehmen erlauben, die Kosten zu internalisieren, wird dies
zu einer höheren Nachfrage nach Marktkapital führen und die
Realzinsen in die Höhe treiben. Unternehmen, die ihre Augen
verschließen und sich für den Status quo entscheiden, könnten vom
Markt hart bestraft werden. Diese Rechnung wird in Form von höheren
Kreditspreads und/oder deutlich niedrigeren Aktienbewertungen
kommen. Das idiosynkratische Risiko wird in H2 2022 und darüber
hinaus steigen.
Während der Markt in der ersten Jahreshälfte 2022 den größten Teil
des Bewertungsschmerzes überstanden haben könnte, weil die
makroökonomische (vor allem monetäre) Reaktion auf die negativen
externen Effekte der Pandemie eingepreist wurde, treten wir nun in
eine zweite Phase ein.
In dieser zweiten Phase, in der es noch zu weiteren Marktanpassungen
kommen kann, werden bestimmte Staatsanleihemärkte und bestimmte
Unternehmen am meisten leiden, da sie es versäumen, die Vorteile
einer verantwortungsvollen Unternehmensführung sowie einer sozialen
und ökologischen Unternehmenspolitik zu berücksichtigen und zu
internalisieren.
Zugegeben, einige Sektoren profitieren derzeit vom kurzfristigen
Anstieg der Energiepreise oder anderer volatiler Inflationskomponenten.
Die längerfristigen Gewinner werden sich jedoch durch nachhaltige
Strategien auszeichnen, die negative externe Effekte nicht ausnutzen,
sondern diese reduzieren, minimieren und den sozialen Nutzen für alle
Beteiligten maximieren.
Denken Sie an die "Bereitschaft und Fähigkeit" der Wirtschaftsakteure,
bei der Internalisierung externer Effekte einen Wettbewerbsvorteil zu
erzielen. Dies ist bereits jetzt ein wichtiger Parameter für den
Aufbau solider Investitionsportfolios und wird es auch künftig
bleiben.
Ende der Nachricht
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